政策博弈主导市场，信用债资产荒延续
一、宏观环境分析
1. 经济基本面情况
- 美国基本面偏强
7月5日公布的6月非农就业新增14.7万人，超出预期，但就业结构存在隐忧。
6月ISM服务业PMI回升至53.2，通胀粘性仍存，美联储难以明确转鸽。
- 中国经济复苏斜率趋缓
6月官方制造业PMI为49.9，非制造业PMI为51.0，显示经济边际改善但仍未站稳扩张区间。
出口疲软叠加房地产行业去杠杆压力，政策预计将加码"宽财政+稳货币"组合。
2. 重要政策面情况
- 美国政策动向
特朗普签署"大而美"法案，计划未来10年减税4万亿美元并削减支出1.5万亿美元，将对美国财政赤字状况产生很大影响。
监管放松+财政扩张并进，特朗普竞选团队提出3.3万亿美元减税法案并推动放松银行SLR监管，市场预期若特朗普当选，将形成"财政+宽信贷"的短期刺激模式，但也加大未来债务压力与美元稳定性风险。
-中国政策重点
财政政策前置+信贷支持扩大：国务院常务会议提出“支持新质生产力、推动设备更新、扩大高技术制造投资”，并督促地方政府专项债加快发行进度。政策重心转向“托底增长+提效结构”。
3. 资金偏好
境内外资金风险偏好回升。
二、投资要点与大类资产策略
1.利率债市场分析
- 市场表现：“短端下行主导、长端震荡分化”的结构性特征，从收益率曲线看，5年国债活跃券下行1.15bp至1.47%，10年国债活跃券下行0.5bp至1.64%，期限利差进一步走扩。
- 驱动因素：资金面宽松与配置需求推动短端利率下行，而长端利率受供给压力和政策预期博弈制约。
- 展望：下半年机构配置意愿可能回升，以及过往利率窄幅震荡后多数下行、近五年中有三年7月跨季后利率偏向惯性下行，预计收益率或进一步回落创新低。
2.信用债市场分析
- 市场表现：境内一二级信用债市场跨季后资金面转松，信用债交投情绪回温，收益整体下行为主，特别是短久期、下沉资质城投债下行幅度较大。
- 核心逻辑：化债方案推进加剧票息资产稀缺性，后续资金利率如维持在较低水平，预计票息策略会继续发力，高收益资产荒会持续。
- 境外债动态：本周一二级市场持续升温，一级市场多种结构集中发行，资金情绪也比较火热，364监管暂未明确介入信号。
3.A股与港股市场分析
- A股市场
本周沪深两市成交总额7.33万亿人民币，日均成交1.47万亿人民币（上周日均1.35万亿），环比增长8.9%，显示市场交投活跃度提升。
市场在前期上涨后，本周面临一定的获利回吐压力，同时外部因素也对市场情绪产生了一定影响。
- 港股市场
恒生指数下跌0.64%，恒生科技指数下跌0.43%；
前期表现强势的部分科技股和新消费板块出现较大幅度调整。部分个股前期涨幅较大，本周资金获利了结意愿较强，导致股价出现回调。
电讯、公用事业等防御性板块表现稳健，因具有低估值+稳定现金流特性，在市场调整时受到资金的关注，表现出一定的抗跌性。
4.可转债市场分析
- 指数强势创新高：中证转债指数上涨1.06%，继续刷新2015年6月以来的新高。沪深300涨 1.18%，万得微盘股指数大涨 3.11%。
- 估值矛盾：转债价格中位数升至 124.90（上周五为123.44）；到期收益率（YTM）中位数 -2.76%；纯债溢价率中位数 18.13%，转股溢价率 27.61%，均处于近四年低位区间。
- 需警惕：部分转债因价格持续攀升已出现定价虚高迹象。微盘股年内领涨但缺乏基本面支撑，加上交易已过度拥挤，未来一段时间不排除会出现调整。
5.商品市场分析
- 国内商品：最新公布的PMI指数表明制造业景气度阶段性回升。新订单与生产指数均回到扩张区间，反映短期或内需有所恢复。宏观氛围利多商品，但对等关税豁免临近到期，不确定性增加。
- 国际商品：美国6月非农就业人口增加14.7万人，显著高于预期的11万人，7月降息预期进一步下滑。另一方面，美国通过“大而美”财政法案，将进一步推升赤字，虽然短期有助于经济增长并降低滞涨风险，但中长期或加剧美元贬值预期，形成宏观多空交织格局。
- 政策影响：中央财经委员会会议强调治理“内卷式”竞争、推动落后产能有序退出，新一轮行业去产能进程启动，提振商品情绪。光伏、钢铁、水泥等高产能行业已陆续开始减产，关注相关行业反内卷政策落地节奏和行业上下游的传导情况。
6.美债及汇率市场分析
- 通胀方面：如果接下来几个月都没有如期而来的通胀硬数据，对美联储本身也是种压力，而此前担心的通胀预期因川普的关税TACO而显著降低。
- 就业方面：最新公布的非农就业人数增加14.7万人，高于5月修正后的14.4万人；失业率意外下降至4.1%，经济学家此前预计将微升至4.3%。该报告表明劳动力市场保持稳定，市场普遍降低了对美联储7月降息的预期。
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