一、宏观概要

国内经济：

9月CPI同比-0.3%， PPI同比-2.3%，同比虽为负值但环比均有所回升，显示一定韧性。9月新增社融35300亿元，增量继续放大。由于全年GDP目标完成压力不大，四季度财政大幅加码概率下降。

海外经济：

美国国会参议院16日对临时拨款法案进行第十次表决，法案依旧未能通过。美国联邦政府停摆进入第三周，多项公共服务陷入停滞。鲍威尔在进入本月FOMC静默期前发表了讲话，语气相对克制，重点表达了在当前通胀和就业情况下“货币政策没有一条无风险的道路”，强调劳动力市场面临更大下行风险，并透露可能在未来几个月内停止缩表。

二、投资要点与大类资产策略

本周利率债市场呈过山车走势，10年期国债活跃券先跌后涨，整体小幅收跌。周五各期限收益率普遍下行，市场在避险情绪推动下全面走强，上涨范围由活跃券扩展至非活跃券及地方债等滞涨品种，显示债市最悲观阶段或已过去，行情转向有利于债券多头。

市场情绪回暖主要受两方面因素推动：一是公募基金产品管理新规有望延期实施且实际费率低于征求意见稿，缓解了市场对赎回压力的担忧，卖盘明显减少；二是资金面维持平稳，税期未至、逆回购到期与政府债缴款压力较小，流动性环境偏宽松。

尽管基金与券商间仍存分歧，但在“资产荒”背景下，配置压力主导市场，超长端债券成为行情核心。短期来看，债市处于政策呵护与基本面支撑的有利环境，但缺乏强有力的降息催化，走势仍受机构博弈与权益市场波动影响，需持续关注后续经济数据与政策动向。

境内市场： 

股市波动、基本面偏弱及中美博弈等因素推动债市企稳走强，资金面宽松稳定，各债券品种都有不同程度回暖。

一级市场供给明显放量，发行利率在估值左右或偏低。二级市场成交量回到较高区间，以估值减点成交为主，中短债继续活跃，长久期信用债低估值成交比例上升，信用债整体交投情绪较好。

境外市场：

全市场共发行9只中资境外城投债，其中担保发行2只，直接发行6只，364天期发行1只，主要分布在山东、四川、江西等地，多只高收益标的超发。二级市场活跃度明显提升，较强资质标的出现投资者追涨情况，部分标的收益率小幅下行。

指数表现：

A股上证指数跌1.47%，沪深300跌2.22%；港股恒生指数跌3.97%，恒生科技指数跌7.98%；美股道指涨1.6%，标普500涨1.7%，纳指涨2.1%。

驱动因素：

周初"100%关税"言论打击中资与科技链；周末言论软化缓解美股情绪。美小型银行事件引发全球银行股连锁回调，但周末企稳助推美股周线收高。

转债市场上较为注目的标的是闻泰转债，因境外子公司安世半导体被荷兰政府接管而复牌下跌，中国政府已禁止安世半导体终端产品出口海外。基于公司的意愿及财务状况，虽然安世前景存在变数，但转债违约风险较低。

本周转债价格中位数及溢价率水平均有所回落，转债价格和YTM中位数分别为129.67和-4.52%。纯债溢价率和转股溢价率中位数分别为22.92%和28.75%。

贵金属方面：

中美贸易战反复及美国政府停摆推升避险情绪，市场严重超买，需警惕回调风险。中长期看，全球货币信用下行、公共债务高企、地缘冲突等因素支撑贵金属上涨逻辑。

有色金属方面：

节后基本金属冲高回落。铜矿海外矿区停工，粗加工费持续为负抑制供给；下游采购意愿偏弱。中长期看，矿端事故和AI发展叙事逻辑未被证伪。

电解铝利润高位，国内逐步复产，海外仍有扩产计划，需求端在节后复工复产及政策推动下，铝材消费预期走好。铝棒和铝锭进入去库周期，基本面整体偏多，需关注下游需求的可持续性。

原油方面：

OPEC+持续增产，印度停止购买俄油；美国商业原油库存增加，压制油价。国内到港船只增加供应充裕，炼厂产能下降需求不足，油价延续偏弱。

黑色金属方面：

五大材料产量下降，表需上升但仍处低位；热卷持续累库。全球铁矿发运小幅回落，铁水小幅降低仍处高位。中央安全生产巡查工作和稳煤价政策对煤价形成支撑。钢材基本面偏空，钢厂利润尚可，负反馈尚未形成，关注大会的政策指引。

鲍威尔讲话强化10月降息预期，10年和30年美债收益率最低下行近10个基点。CME对10月议息会议降息25个基点的概率升至99%。特朗普关税冲突言论对美债市场影响相对钝化。美联储倾向于将关税对通胀的影响按一次性发生来考虑，不会造成长期通胀影响。产品策略上维持降息框架，争取通过量化信号识别阶段性利率波动区间。

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