股债跷跷板效应减弱，流动性驱动股债双升
一、宏观环境分析
1、美联储9月降息预期升温，但美国新发长债需求疲软
- 直接诱因：美国7月非农新增就业仅7.3万人，远低于市场预期的20万人，且5-6月数据大幅下修；失业率升至4.3%，为2021年10月以来最高。劳动力市场降温信号显著加强。
- 市场定价变化：CME美联储观察工具显示9月降息概率超过80%，降息50BP的概率同步上升。
- 矛盾显现：尽管降息预期升温，但美国的财政供给依然处于弱需求状态，形成了阶段性的压力。下一阶段，美联储候选人可能将成为市场博弈的新主题，市场开始对降息幅度差异化进行交易。
2、市场风险偏好回升，股债跷跷板效应减弱
- A股止跌企稳，沪指收复3600点；债券市场脱离前期股债跷跷板效应，本周债券市场与股市表现出更加独立的走势，金融市场的成交量显示市场保持在活跃状态。
3、国债新券征税政策过渡平稳，机构分歧大
- 上周五宣布的国债征收增值税新规成为本周债市交易主线。新规实施后首批地方债发行平稳，未引发市场波动；但机构对政策解读存在显著分歧，导致活跃券价格维持窄幅震荡，市场情绪总体平稳。
二、投资要点与大类资产策略
1.利率债市场分析
本周行情特征：收益率呈现震荡行情，没有明确方向。
- 中短端收益率在资金面宽松背景下走强，长端维持震荡，收益率曲线整体走陡；
- 权益继续表现强势，再度收复3600点，不过股债跷跷板效应明显减弱，债市走势相对独立。
- 交易主线聚焦于上周五发布的增值税新规，但机构解读存在显著分歧。
核心影响因素解析：
- 政策环境：进入消息真空期，缺乏重大政策或经济数据转向信号，债市难以出现趋势性行情。
- 流动性环境：宽货币明确落地仍需等待，叠加较低的收益率水平约束下行空间，因此后续行情大概率从此前股债跷跷板演绎至股债波动均衡，债市震荡偏多，曲线形态仍将维持相对平坦。
后市展望与产品操作策略：
- 重点关注即将公布的7月社融改善的可能性及出口韧性下7月经济数据的表现，密切关注美联储9月议息会议前的市场表现，以及国内流动性变化和政策动向。
- 收益率靠前低时注意止盈，十债收益率向上至1.7%以上时适当关注增配机会。
2.信用债市场分析
本周市场特征：
- 股债联动弱化：
资金利率维持低位，宽松的环境推动股债同步上涨，总体近期股市、债市各自走出不同逻辑，但股市偏强仍是一个不可忽视的利空因素。
- 策略分化明显：
短久期策略占优：中短信用债成交活跃，弱资质品种买盘扎堆，信用下沉趋势加剧；
长久期约束：长债配置需平衡绝对收益与流动性，票息策略强于久期策略。
估值与定价变化：
- 收益率下行：样本债券估值收益率较月初平均下行6BP；
- 新发行信用债的利率与估值价格进一步呈现双向的趋近：
即一方面新发行债券高倍数认购后利率逼近存续债券估值；
另一方面新发行债券的估值也会因发行利率的不同而有差别，不是简单的一个信用主体一个价格。
- 近期股市向好形成了几轮债券波动，利率债表现更为敏感，同时也形成信用债的先导指标，通过观察利率债趋势能够更为精准的捕捉到信用债的阶段性机会。
境外信用债方面：
- 供给与需求：
全周发行10只中资城投境外债，其中担保发行4笔，364结构发行2笔；
供给压力及南向通持续流入支撑交投活跃度。
- 典型案例：
信阳鼎信产业债：使用中豫信增提供第三方担保发行债券，票面利率5.3%，规模15亿元人民币，超募 60亿元，反映高等级担保债需求旺盛；
境内置换境外债：重庆涪陵新城区集团发行8400万美元等值人民币境内公司债，募资专项置换2026年到期3亿美元境外债，反映了企业积极利用境内低成本资金置换高成本境外债务的趋势，有助于优化债务结构和降低融资成本。
3. A股与港股市场分析
股市：港股与A股同步反弹，结构分化深化
- 恒生指数上涨1.43%至25,180点受宇树科技IPO预热和美联储鸽派表态提振；
- 恒生科技指数涨1.17%，腾讯上涨3.1%抵消美团下跌影响。
- 上证指数上涨1.47%至3,635点，军工板块受政策催化领涨。
- 创业板指涨1.49%，宁德时代海外扩张及机器人概念带动。
板块动能：
- 港股机器人板块大涨6.8%，南向资金净买舜宇光学7.2亿港元；电讯板块涨3.2%，中国移动获4.8亿港元加仓；
- A股军工板块涨5.8%，消费电子涨4.3%，新能源涨2.1%。
资金流向验证：
- 南向资金净流入22.3亿港元，集中买入腾讯及中国移动；
- 北向资金净流入68.5亿元，主攻立讯精密与宁德时代。
- 外资净流出1.2亿美元，减持龙湖3.8亿港元。
关注风险：8月12日美国PPI数据及港股通人民币计价进展不及预期。
4.可转债市场分析
估值方面表现：本周转债价格继续创2015年以来新高。
- 价格中位数130.21，较上周五127.61上涨2.60；
- YTM中位数-4.33%，较上周五-3.42%下调0.91%；
- 纯债溢价率23.46%，较上周五21.24%上涨2.22%；
- 转股溢价率28.30%，较上周五27.11%上涨1.19%；
流动性状态：
- A股日成交额介于1.51-1.85万亿之间，中枢略低于上周的1.61-1.96万亿；
- 转债日成交额介于802-950亿之间，高于上周的792-850亿。
高估值可持续性判断：转债价格中位数虽已升至10年高位，但在转债净供给持续减少、市场流动性非常宽裕、且中证2000并未出现显著泡沫的条件下，转债短期出现大幅调整的概率不高，高价格的状态预期将会持续一段时间。
5.商品市场分析
宏观主线：本周大宗商品分化加剧，避险情绪与产业政策主导行情。特朗普关税仍存变数叠加美联储降息预期升温，市场聚焦宏观风向及供需边际变化。
品种解析：
- 贵金属：降息预期强化，金价逼近前高。
美国7月非农就业数据及ISM非制造业PMI均不及预期，显示服务业经济动能减弱，市场对9月美联储降息概率显著上调；
央行数据显示，7月末黄金储备为7396万盎司，环比增加6万盎司，连续第9个月增加，但增量连续5个月处于低位；
后市展望：预计9月降息交易有望与去美元化主题共振，四季度黄金机会仍存。下周美国CPI、PPI等数据将成为验证通胀与货币政策路径的关键。
- 黑色系：铁矿韧性仍在，焦煤情绪积极。
铁矿石：铁水产量回落幅度有限，铁矿需求表现出一定韧性；
焦煤：山西部分煤矿收到按276工作日组织生产的通知，焦煤做多情绪不减。
- 有色系：金九银十临近，关注旺季预期。
铜：美国硬数据走弱引发市场对宽松的再度博弈，产业端全球铜矿供应依旧紧张。国内铜冶炼厂或在9-11月迎来检修高峰，产量影响集中在10-11月，供应端压力上升。“金九银十”临近，叠加国内经济复苏及政策支持预期，需求有望边际改善。
沪铝：受制于淡季与高价抑制，下游采购谨慎，库存有所回升，短期上涨动能有限。但旺季临近，需求端的逐步恢复或成为后续价格支撑。
6.美债市场分析
上周行情特征：美债收益率先抑后扬，10年期收益率在4.22%至4.28%区间波动，长端波动更为显著。30年期国债拍卖后收益率上行至约4.83%，收益率曲线呈现陡峭化迹象。
此轮波动主要受两大因素驱动：
- 利空压力：10年期与30年期美债拍卖需求疲软，财政供给压力明显拖累收益率下行；
- 利多支撑：美国7月非农就业数据大幅不及预期，显示劳动力市场明确降温，市场对9月美联储降息预期显著升温。
资金行为情况：
- 买方力量分化：长端拍卖中，真实需求不足，大型一级交易商被迫大量接盘，反映对财政可持续性及供给压力的担忧。短端票据需求相对稳健，资金对短期高利率产品仍有配置意愿。
- 交易策略倾向：机构投资者在长端更多采取观望或对冲策略，短端继续作为现金管理与稳健配置工具。
后市展望：美债仍处于高波动的左侧底部区间，拐点尚未启动。非农数据疲软叠加美联储内部意见博弈加剧，预计市场将维持震荡偏多格局。核心矛盾集中于9月美联储议息会议：
- 市场对9月降息概率已大幅上升，但降息幅度仍存分歧；
- 收益率曲线陡峭化趋势大概率延续。
本周将需要重点关注最新CPI、PPI指数情况，进一步验证右侧启动的拐点。
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